L’investissement dans la valeur est il performant ?

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Diverses études ont été menées pour analyser la performance de l’investissement dans la valeur. Elles sont pour la plupart reprises dans un document édité par la Tweedy, Browne Compagny intitulé « What Has Worked In Investing ».  Dans le cadre de ce document nous allons-en reprendre trois apportant chacune un élément intéressant pour notre analyse. Voici les deux premières.

L’étude de Henry Oppenheimer

Elle fut publiée en novembre 1986  sous le nom : « Ben Graham’s Net Current Asset Values : A Performance Update »

Construction du portefeuille test

Ce professeur de finance à l’université de Binghamton dans l’état de New York a suivi la performance d’un portefeuille composé de sociétés cotant 66 % en dessous de leur valeur d’actif courant entre 1970 et 1983. Le portefeuille composé une fois par an au 31 décembre contenait toutes les sociétés cotant sur les marchés du NYSE , AMEX , OTC , et répondant aux critères de sélection. Les sociétés étaient détenues pendant un an puis remplacées le cas échéant par des nouvelles plus décotées, la taille du portefeuille varia ainsi de 18 à 89 lignes et compta au total 645 sociétés.

Résultat de l’étude

Henry Oppenheimer établit que le rendement annualisé de ce portefeuille durant la période de test fut de 29,4 % alors qu’à titre de comparaison l’index NYSE-AMEX connut une progression annualisée de 11.5 %, surperformant ainsi le marché de 17,9 points par an en moyenne. Toutefois, l’évolution du portefeuille ne fut pas linéaire, ce dernier sous-performa, pendant 3 années entre 1970 et 1973, son index de référence. Le plus intéressant dans cette étude fut pour Oppenheimer de constater que les sociétés réalisant des pertes lors de leurs évaluations aient produit un rendement moyen annualisé de 31,3 %, alors que celui des sociétés réalisant des profits était de 28,9 %.

L’étude Eugene Fama et Kenneth French

Elle a été publiée en 2004 et s\’intitule : « The Anatomy of Value and Growth Stock Return »

 Construction des portefeuilles tests

Cette étude a été conçue à l’origine pour étudier l’impact des trois facteurs que Fama et French ont identifiés comme étant constitutifs du rendement d’une action : le dividende, la croissance de la valeur d’actif net, la croissance du ratio cours/valeur de l’actif net. Pour illustrer notre propos, nous ne retiendrons toutefois que le rendement total annualisé qui est le cumul de ces trois facteurs.

Pour ce faire, les auteurs ont classé les sociétés par taille : de « S » pour les sociétés de petites capitalisations, à « B » pour les grandes capitalisations. Ils ont ensuite déterminé si les sociétés répondaient aux critères de l’investissement dans la valeur « V », dans la croissance « G », où si elles se situaient entre les deux « N ». Pour déterminer leur appartenance à un groupe, Fama et French ont utilisé le ratio : valeur comptable/capitalisation boursière. Ils ont ainsi formé 6 portefeuilles différents : SV, SN, SG, BV, BN, BG, et ont suivi leurs évolutions entre 1963 et 2003. Les portefeuilles étaient composés de sociétés cotées sur le NYSE, AMEX et NASDAQ et renouvelés une fois par an.

Le résultat

Le résultat est sans appel, non seulement les sociétés valeurs de petites et grandes capitalisations (SV et BV) ont produit un rendement annualisé supérieur à leurs homologues de croissances (SG et BG), mais elles ont également surperformé le marché. Le tableau suivant montre les rendements calculés par Fama et French entre 1963 et 2004 .

 

Portefeuille Rendement Annualisé

SV

16,69 %

SN

14,61 %

SG

8,32 %

BV

12,66 %

BN

10,94 %

BG

9,54 %

Marché

10,35 %

 

Sur la période de test, la meilleure performance est donc attribuée aux sociétés valeurs de petite capitalisation avec un rendement annualisé de 16,69 %, alors que dans le même intervalle les sociétés croissance de petites capitalisations affichent un rendement annualisé de 8,32 % sous-performant le rendement du marché (10,35 %). Pour les sociétés de grande capitalisation la situation se répète : les sociétés de croissance (9,64 %) sous-performent le marché (10,35 %) qui à son tour sous-performe le rendement des sociétés valeurs (12,66 %).

Pour conclure

Le travail de Fama et French est intéressant à double titre, premièrement de par les qualités académiques de ses auteurs tous deux éminents chercheurs maintes fois reconnus par leurs pairs, mais aussi parce qu’ils sont les pères de la théorie d’efficience des marchés qui est en contradiction directe avec le postulat de base de l’investissement dans la valeur. Il est dès lors difficile de leur prêter un quelconque parti pris pouvant influer sur leur travail. Reste à savoir si cette performance se fait au détriment de la sécurité, ce sera le sujet du dernier volet de cette partie consacrée à évaluer l\’efficacité de l\’investissement dans la valeur.

Lire la suite : Investir dans la valeur, un investissement risqué ?

Voir le sommaire du dossier : L\’investissement dans la valeur

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